A Good Year

    　宋代著名女詞人李清照有一首膾炙人口的「聲聲慢」詞：「尋尋覓覓，冷冷清清，淒淒慘慘戚戚。乍暖還寒時候，最難將息。三杯兩盞淡酒，怎敵他晚來風急。雁過也，正傷心，卻是舊時相識。滿地黃花堆積，憔悴損，如今有誰堪摘？守著窗兒，獨自怎生的黑！梧桐更兼細雨，到黃昏點點滴滴。這次第，怎一個愁字了得！」雖是文學作品，前面幾句用來描述金融風暴以來的經濟情況，倒也頗為貼切。

    　猶記去年第四季金融海嘯驟起，全球各地災情慘重，各國政府「尋尋覓覓」各種救急、救窮的長短期偏方，無論貨幣政策、財政政策、所得政策，凡是能穩住金融、守住經濟、緩和失業的任何工具都派上用場。然而，所有政策工具都存在時間落後，以致開始時顯出「冷冷清清，淒淒慘慘戚戚」的景象。各種悲觀預期不一而足：有的學者專家直言1930年代的經濟大蕭條勢將復臨；也有認為亞洲以出口為經濟成長動力的國家，例如中、日、韓、台、星、港，將遭受比歐美各國更大的衝擊，必須等到歐美經濟復甦，恢復正常進口，這些國家才有復甦的希望；IMF今年5月份發表的報告，便是持這種論調。

    　事實上隨著各國政策性質的差異、政策力道大小的不同，政策效果的顯現也不一樣。從今年年初開始，寬鬆貨幣政策的效果在全球各主要股市即漸次展開，而且短期內呈現又強又猛的漲幅，亞洲各國的股市尤其明顯。於此同時，亞洲國家的不動產市場價格也顯著回溫，尤以台灣、中國兩地最為顯著。根據內政部統計，國內6月房屋買賣移轉件數達40,009件，創下近13個月以來的新高；北市房價每坪平均高達41萬元，北縣房價每坪平均高達21萬元。亞洲開發銀行統計台灣家計單位房貸負擔占國民所得的38.4％，稍低於香港的38.8％，居亞洲各國次高。中國大陸的國家統計局則發出「三憂房價上漲」的專文指出，房價節節上升，將導致「內需難發展、產業恐失衡、信用風險升」的三種隱憂。

    　寬鬆貨幣政策效果先於財政政策，最值得憂慮之處，在於「乍暖還寒時候，最難將息」：亦即資產市場容易因貨幣寬鬆而迅速回溫甚至過熱，以致「乍暖」；但財政政策對於實質部門的效驗，則無法在短期內顯現，例如生產、就業、出口等，若以月增率而言，比起去年第四季的最低點，容或有所成長，但比起正常年度或上個年度（亦即若改以年增率比較），仍是巨幅衰退，這是「還寒」的部分。換言之，由長期發展來看，應該重視的是實質部門的復甦，而過熱的資產部門，將產生如同中國統計局所擔心的結果：內需難發展、產業恐失衡、信用風險升。

    　股市、房市的交易熱絡，只是現有資產的所有權移轉次數增加，並沒有給經濟體系帶來實際產出的增加，最多只有在交易過程中，增加一些勞務收入罷了。這些增加的勞務收入，並沒有什麼產業關連效果，對於整個經濟的復甦，助益不大。易言之，股市、房市的「無基之彈」，對實質部門的長期發展貢獻有限，卻容易在短期內因資產價格快速上升，反而產生泡沫化的風險。

    　因此，看到媒體報導貨幣供給年增率M1B與M2呈「黃金交叉」、看到外資7月大幅淨匯入800億元要熱炒台灣股市，我們並不覺得欣喜，反而頗為擔憂。尤其是當資產價格節節上漲時，很可能會帶來資源分配的錯置，亦即原本將用於實質生產部門的投資，可能因股市、房市的預期報酬率較高而轉入資產市場，其結果將導致經濟長期發展的動能受到負面的影響。看到銀行因為貨幣寬鬆、資金浮濫，競相推出階梯利率的「低利」信貸及房貸以去化過多的資金，我們擔心借款人只看到當前的低利率，忽略短時間的寬限期，高估自己的償債能力，盲目地向銀行借款參與投機，結果必然引發另一波金融信用危機。

    　當海峽對岸的中國提出「三憂房價快速上漲」論點時，我們希望政府有關當局也能正視房市、股市價格是否過熱的問題。值此實質部門仍然冷颼颼，而股市、房市卻是熱烘烘時，我們深感當前經濟正是「乍暖還寒時候，最難將息」，期盼主管單位能採取確實有效對策。若只是「三杯兩盞淡酒，怎敵他晚來風急」，萬一形成資產泡沫，就更難收拾，在國際競爭上必將落得「雁過也，正傷心，卻是舊時相識」。只有執政當局負起責任，切實未雨綢繆、防患未然，才能避免陷於如此難堪局面，而全體國人庶幾不致「怎一個愁字了得！」